2023年1月30日，德生堂醫(yī)藥股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“德生堂”）向港交所遞交招股書(shū)，由華泰國(guó)際作為其獨(dú)家保薦人，計(jì)劃在主板掛牌上市，引發(fā)業(yè)內(nèi)關(guān)注。

　　此次德生堂擬IPO引起廣泛關(guān)注，主要是由于這家來(lái)自甘肅的零售藥企在2020年~2021年期間一直處于虧損狀態(tài)，兩年虧損近5000萬(wàn)元、關(guān)閉自營(yíng)線下藥店近500家。直到2022年才轉(zhuǎn)虧為盈，前9個(gè)月?tīng)I(yíng)收約17.1億元、期內(nèi)利潤(rùn)約77.2萬(wàn)元，終于實(shí)現(xiàn)了自2019年以來(lái)的首次利潤(rùn)回正。

　　01

　　高額成本導(dǎo)致虧損

　　根據(jù)德生堂招股書(shū)上的業(yè)績(jī)披露，2020年、2021年、2022年前9個(gè)月德生堂的總營(yíng)收分別約為17.5億元、20.1億元、17.1億元，呈穩(wěn)步增加態(tài)勢(shì)（其中2022年前9個(gè)月同比2021年前9個(gè)月增幅約16.4%）；但2020年以來(lái)德生堂的凈利潤(rùn)則處于持續(xù)虧損狀態(tài)，2020年、2021年分別虧損約784.4萬(wàn)元、4113.9萬(wàn)元，兩年累計(jì)虧損約4898.3萬(wàn)元。

　　營(yíng)收增加利潤(rùn)卻大幅虧損，很容易聯(lián)想到是因?yàn)楦黜?xiàng)成本開(kāi)支過(guò)高。為了探究導(dǎo)致德生堂成本過(guò)高的具體原因，本刊記者仔細(xì)研究了德生堂招股書(shū)中的《綜合全面收益表概要》，試圖從其中找出德生堂在此期間可能存在的經(jīng)營(yíng)策略或業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)問(wèn)題。

　　根據(jù)收益表，2020年~2021年期間德生堂的超高額開(kāi)支主要表現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)成本（主要是銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支、一般及行政開(kāi)支）和融資成本兩方面。

　　首先是經(jīng)營(yíng)開(kāi)支，2020年、2021年德生堂的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別高達(dá)約4.5億元、5.3億元，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用占營(yíng)收比分別約為25.8%、26.1%，遠(yuǎn)高于一般行業(yè)銷(xiāo)售費(fèi)用占比5%~15%的合理區(qū)間；一般及行政開(kāi)支也分別高達(dá)約9727萬(wàn)元、1億元。這兩類(lèi)超大額的經(jīng)營(yíng)開(kāi)支導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)大受影響，尤其是2021年，驟增的經(jīng)營(yíng)成本使得年內(nèi)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)僅剩約5405.1萬(wàn)元，遠(yuǎn)低于2020年的8122.8萬(wàn)元和2022年前9個(gè)月的7781.4萬(wàn)元。

　　經(jīng)營(yíng)開(kāi)支的超高額度至少暴露出兩大問(wèn)題：

　　一是德生堂2021年線下藥店的擴(kuò)張速度太快，新店?duì)I收增長(zhǎng)不足以沖抵成本開(kāi)支，這可能也是造成德生堂虧損最重要的原因。2021年德生堂沒(méi)有充分考慮到新冠疫情的影響，自營(yíng)線下藥店新開(kāi)業(yè)凈增達(dá)113家，帶來(lái)了大量的經(jīng)營(yíng)成本開(kāi)支。數(shù)據(jù)顯示，截至2021年底德生堂的凈流動(dòng)負(fù)債約為2021.8萬(wàn)元，這其中大部分是由于向第三方供應(yīng)商采購(gòu)產(chǎn)品所致。最終德生堂在2021年的杠桿比率高達(dá)約74.7，關(guān)停線下藥店327家。

　　二是德生堂存在明顯的重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)特征。2020年及2021年德生堂的營(yíng)銷(xiāo)、研發(fā)費(fèi)用比分別約為138：1和55：1，營(yíng)銷(xiāo)支出逾4億元，研發(fā)支出卻不足千萬(wàn)元。其帶來(lái)的結(jié)果就是短期總營(yíng)收雖然在上升，但產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力較弱，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重。

　　其次德生堂在融資成本方面也存在較大壓力。德生堂在招股書(shū)中自述，“2020年以來(lái)的凈虧損主要是由于贖回負(fù)債利息開(kāi)支，以及以股份為基礎(chǔ)的付款所致。”2020年、2021年德生堂的融資成本分別高達(dá)約6664.9萬(wàn)元、約7289.9萬(wàn)元，其中就包括了大量的贖回負(fù)債利息開(kāi)支，具體表現(xiàn)為德生堂天使輪融資及A輪融資的利息。

　　除了本身的經(jīng)營(yíng)問(wèn)題和融資行為之外，新冠疫情的肆虐也使得企業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境承壓，從而影響了德生堂線上線下的運(yùn)營(yíng)。在線下，疫情增加了藥店的運(yùn)營(yíng)難度，影響了線下藥店的客流量和客戶購(gòu)買(mǎi)訂單總數(shù)，根據(jù)數(shù)據(jù)，2021年德生堂的線下零售客戶購(gòu)買(mǎi)訂單總數(shù)相較2020年下降了約70萬(wàn)；在線上，疫情使得消費(fèi)者出門(mén)受限，大量訂單被引流至線上，但線上服務(wù)人員及負(fù)責(zé)配送的騎手難以負(fù)擔(dān)激增的訂單量，也導(dǎo)致了一些訂單的延遲或取消。

　　02

　　高強(qiáng)度營(yíng)銷(xiāo)轉(zhuǎn)虧為盈

　　面對(duì)兩年近5000萬(wàn)元的虧損，德生堂在2022年調(diào)整了部分經(jīng)營(yíng)策略，成功扭轉(zhuǎn)了利潤(rùn)凈虧損的局面，總利潤(rùn)回正至約77.2萬(wàn)元。

　　然而有意思的是，雖然在經(jīng)歷了2021年過(guò)度擴(kuò)張帶來(lái)的虧損教訓(xùn)后,德生堂放緩了線下藥店的擴(kuò)張速度，2022年前9個(gè)月線下凈新增藥店僅16家，但德生堂轉(zhuǎn)虧為盈的核心策略并不是盡量降低如前所述的高額成本，而是持續(xù)高強(qiáng)度營(yíng)銷(xiāo)，通過(guò)不斷提升總營(yíng)收來(lái)強(qiáng)制平衡成本。

　　首先，德生堂加大了線下藥店的營(yíng)銷(xiāo)力度，通過(guò)加強(qiáng)員工內(nèi)部培訓(xùn)及考核、提升每張客戶購(gòu)買(mǎi)訂單的平均購(gòu)買(mǎi)額等方式來(lái)提升旗下藥店的整體運(yùn)營(yíng)水準(zhǔn)和盈利能力。根據(jù)數(shù)據(jù)，2022年前9個(gè)月德生堂線下零售每張客戶購(gòu)買(mǎi)訂單的平均購(gòu)買(mǎi)額為71.5元，相較2020年的59.1元、2021年的64.5元有了顯著提升；每張會(huì)員訂單的平均購(gòu)買(mǎi)額也達(dá)到79.3元，相較2020年的65元、2021年的72元均有明顯增長(zhǎng)。每張訂單平均購(gòu)買(mǎi)額的增加直接促進(jìn)了各級(jí)線下門(mén)店零售總額的增加，2022年前9個(gè)月德生堂新成立門(mén)店、成長(zhǎng)期藥店、成熟門(mén)店的同店?duì)I收分別同比增長(zhǎng)34.2%、17.1%、7%，門(mén)店?duì)I收能力大幅增強(qiáng)。

　　其次，德生堂加強(qiáng)了線上布局，更大力度地拓展O2O業(yè)務(wù)，使得其O2O零售的營(yíng)收在2022年前9個(gè)月達(dá)到約1.5億元，同比大漲115.3%。其中客戶購(gòu)買(mǎi)訂單總數(shù)同比增長(zhǎng)105.6%、每張客戶購(gòu)買(mǎi)訂單的平均購(gòu)買(mǎi)額同比增長(zhǎng)4.5%，實(shí)現(xiàn)了O2O的全線條業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。正如米內(nèi)網(wǎng)在其研報(bào)中所言，“醫(yī)藥是一個(gè)消費(fèi)相對(duì)低頻的特殊行業(yè)，零售藥店接入線上渠道不僅能夠擴(kuò)大銷(xiāo)售半徑，還能延長(zhǎng)門(mén)店的銷(xiāo)售時(shí)間?！蔽磥?lái)線上線下的全渠道共榮已成行業(yè)趨勢(shì)，因此O2O的競(jìng)價(jià)、競(jìng)量、競(jìng)服務(wù)都非常重要。

　　第三，德生堂對(duì)一系列軟硬件系統(tǒng)進(jìn)行了優(yōu)化，包括企業(yè)管理構(gòu)架、線下門(mén)店監(jiān)管系統(tǒng)、運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)數(shù)字化程度、供應(yīng)鏈管理鏈路等等，以此來(lái)提升運(yùn)營(yíng)效率。雖然德生堂沒(méi)有直接對(duì)營(yíng)銷(xiāo)成本、一般及行政成本等開(kāi)支進(jìn)行削減，但運(yùn)營(yíng)效率的提升也在一定程度上實(shí)現(xiàn)了成本控制，使得德生堂的整體毛利率在2022年的前9個(gè)月增加至35%，同比增加1.4%。

　　第四，德生堂調(diào)整了產(chǎn)品組合結(jié)構(gòu)，加入了更多需求較高的產(chǎn)品，并調(diào)整了部分產(chǎn)品的定價(jià)，以此來(lái)促進(jìn)銷(xiāo)量增長(zhǎng)。

　　第五，德生堂加強(qiáng)了部分以互聯(lián)網(wǎng)問(wèn)診為主的軟性特色服務(wù)。比如2022年推出了線上專(zhuān)科中心，通過(guò)德生堂專(zhuān)屬的“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院”來(lái)提供專(zhuān)門(mén)針對(duì)新冠疫情的問(wèn)診服務(wù)。據(jù)德生堂在招股書(shū)中的描述，這類(lèi)軟性特色服務(wù)對(duì)于其業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)也有明顯助力。

　　雖然德生堂通過(guò)一系列“強(qiáng)營(yíng)銷(xiāo)”手段刺激了營(yíng)收，成功轉(zhuǎn)虧為盈，但德生堂未來(lái)的長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展仍然存在兩方面阻礙。

　　一是在線下自營(yíng)方面，目前德生堂營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用過(guò)高、重營(yíng)銷(xiāo)輕研發(fā)的問(wèn)題并沒(méi)有解決，未來(lái)可能會(huì)成為一顆隱雷，拖垮其長(zhǎng)期盈利能力。根據(jù)德生堂《綜合全面收益表概要》，2022年前9個(gè)月德生堂的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支仍然高達(dá)約4.2億元，同比增長(zhǎng)約10.9%；而研發(fā)開(kāi)支僅696.3萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)約15.6%，億元級(jí)別的營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支和百萬(wàn)元級(jí)別的研發(fā)開(kāi)支依然懸殊巨大。

　　二是在線上運(yùn)營(yíng)方面，其實(shí)不止德生堂，目前大部分的零售藥企O2O渠道都極度依賴美團(tuán)、天貓、京東、阿里健康、平安健康等第三方平臺(tái)，商家私域的App或小程序應(yīng)用率不高。這種情況下藥企與第三方平臺(tái)的有效合作就顯得尤為重要，一旦合作出現(xiàn)摩擦，其吸引或挽留客戶流量的能力就可能受到不利影響。

　　03

　　甘肅龍頭零售藥企

　　關(guān)于德生堂，很多非西北地區(qū)的消費(fèi)者可能不太熟悉。

　　德生堂1999年成立于甘肅省金昌市，是一家專(zhuān)門(mén)從事藥品醫(yī)療服務(wù)的零售商。旗下?lián)碛械律么笏幏俊?11醫(yī)藥館、龍歸大藥房三大零售藥房品牌，業(yè)務(wù)涵蓋醫(yī)藥零售、醫(yī)藥批發(fā)、醫(yī)療服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)B2C、B2B、O2O、遠(yuǎn)程醫(yī)療、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院、招商加盟等多個(gè)領(lǐng)域，其中約98%的營(yíng)收來(lái)自全渠道藥品零售業(yè)務(wù)。

　　截至2022年9月30日，德生堂旗下的線下藥店共計(jì)1047家，其中自營(yíng)藥店931家、加盟藥店116家，覆蓋22個(gè)省份、65座城市。自營(yíng)藥店中的85%位于甘肅省、7%位于陜西省、6%位于北京市，其余地區(qū)分布占比僅2%，具有很強(qiáng)的區(qū)域性特征。德生堂在甘肅以及西北地區(qū)算得上是龍頭零售藥企，根據(jù)灼識(shí)咨詢統(tǒng)計(jì)的零售商線下藥品零售營(yíng)收數(shù)據(jù)，德生堂2021年線下藥品零售營(yíng)收排名甘肅省第一、中國(guó)西北地區(qū)第三。

　　此外值得注意的是，2018年~2019年間德生堂曾兩次獲得阿里健康的注資，共計(jì)增資約1億元。截至目前阿里健康持有德生堂約10%的股份，并由阿里健康的首席財(cái)務(wù)官及執(zhí)行董事屠燕武出任德生堂非執(zhí)行董事，主要負(fù)責(zé)對(duì)德生堂的業(yè)務(wù)計(jì)劃和主要決策提供戰(zhàn)略意見(jiàn)。此次德生堂赴港申請(qǐng)上市，或許也有部分阿里健康背書(shū)的功勞。

　　雖然德生堂已經(jīng)成功轉(zhuǎn)虧為盈，背后也有阿里健康的支持和華泰國(guó)際的獨(dú)家保薦，但其2022年前9個(gè)月的期內(nèi)利潤(rùn)僅約77.2萬(wàn)元，盈利空間依然很小，再加上重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)等問(wèn)題尚未解決，作為區(qū)域型連鎖零售企業(yè)的優(yōu)勢(shì)也相對(duì)有限，因此目前業(yè)內(nèi)對(duì)于其未來(lái)的長(zhǎng)期盈利能力仍然存疑，包括最后是否能成功上市，也都還有待持續(xù)觀察。