寧夏沃福百瑞枸杞產(chǎn)業(yè)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“沃福百瑞”)兩個(gè)月前上會(huì)遭到暫緩表決。近日，沃福百瑞二度上會(huì)，如若最終闖關(guān)成功，其將成為當(dāng)之無愧的“枸杞第一股”。但是，八成以上銷售來自海外市場(chǎng)、最主要客戶涉嫌傳銷、與供應(yīng)商關(guān)系不清等問題都給沃福百瑞的未來蒙上一層陰影。

　　毛利率變化存疑

　　近日，在9月經(jīng)歷了IPO審議暫緩之后，沃福百瑞迎來了二次上會(huì)。公開資料顯示，沃福百瑞成立于2005年，主要從事枸杞和枸杞深加工產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品涵蓋枸杞干果、枸杞原汁、枸杞濃縮汁、枸杞果汁飲料、枸杞籽油、枸杞粉、枸杞多糖等多個(gè)品類。2017—2019年，公司營(yíng)收分別為1.22億、1.86億、2.66億元;歸母凈利潤(rùn)分別為0.19億、0.66億、0.88億元。

　　同期內(nèi)，公司整體的毛利率從34.05%增長(zhǎng)至50.01%，兩大核心產(chǎn)品的毛利率增長(zhǎng)較快。報(bào)告期內(nèi)，枸杞干果的毛利率從10.70%增長(zhǎng)至30.93%，但其采購價(jià)格從33.28元/公斤增加至39.3元/公斤，銷售均價(jià)從65.22元/公斤下降至60.5元/公斤;枸杞濃縮汁的毛利率從61.34%增長(zhǎng)至72.57%，而用于制作枸杞濃縮汁的枸杞鮮果平均采購價(jià)格從8.03元/公斤增加至9.40元/公斤，銷售均價(jià)從84.93元/公斤提升至86.33元/公斤?？梢钥闯?，報(bào)告期內(nèi)，沃福百瑞核心產(chǎn)品的采購價(jià)格上漲，但銷售價(jià)格處于下跌或平穩(wěn)趨勢(shì)，這種情況下，毛利率卻一路走高，這并不合理。

　　此外，沃福百瑞本次IPO擬募資3.88億元，分別用于枸杞深加工項(xiàng)目(3.38億元)及補(bǔ)充流動(dòng)資金。從收入構(gòu)成上看，枸杞深加工產(chǎn)品雖然屬于沃福百瑞三大業(yè)務(wù)之一，但該項(xiàng)產(chǎn)品占比呈現(xiàn)逐年下滑的趨勢(shì)。2017—2019年，該項(xiàng)產(chǎn)品收入占比分別為6.22%、7.03%、3.24%。尤其是在2019年，枸杞深加工產(chǎn)品收入僅為854.98萬元，比上一年下滑33%。

　　很明顯，深加工業(yè)務(wù)在沃福百瑞整個(gè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)中的存在感極低，這種情況下，募資項(xiàng)目的必要性就要打上一個(gè)大大的問號(hào)。退一步講，即使是期待未來該業(yè)務(wù)有更大的發(fā)展，但是募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)之后，市場(chǎng)是否能消化掉這些產(chǎn)能，也備受質(zhì)疑。

　　八成收入靠海外

　　從銷售收入構(gòu)成來看，沃福百瑞是一家出口型企業(yè)。2017—2019年，公司出口銷售收入分別為8886.46萬、1.56億和2.32億元，出口銷售收入占同期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為73.59%、85.95%和87.83%。在海外業(yè)務(wù)中，沃福百瑞極度依賴美國(guó)、德國(guó)、法國(guó)等國(guó)家和地區(qū)市場(chǎng)。眼下，新冠疫情在海外蔓延，加之2018年下半年以來相關(guān)貿(mào)易摩擦導(dǎo)致關(guān)稅稅率的變化，這些都對(duì)沃福百瑞的出口產(chǎn)生直接的影響。

　　除了依賴海外市場(chǎng)，沃福百瑞還存在客戶過于集中的問題。

　　根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)顯示，2019年沃福百瑞前五大客戶分別為美國(guó)YoungLiving、美國(guó)ABB&德國(guó)ABI、膳源百健、澳大利亞ArrowFoods、荷蘭NutlandBV。2017—2019年，公司前五大客戶銷售收入占同期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為75.21%、82.38%和85.11%?？梢钥闯觯緦?duì)頭部客戶的依賴程度逐步提高。而且，僅前兩大客戶的銷售收入合計(jì)占比就達(dá)到79.49%。

　　對(duì)任何公司而言，僅靠?jī)蓚€(gè)客戶撐起近八成的收入都是有很大風(fēng)險(xiǎn)的。一旦客戶出現(xiàn)問題，對(duì)公司的影響將會(huì)是致命的。

　　同時(shí)，這種近乎畸形的客戶結(jié)構(gòu)會(huì)在很大程度上導(dǎo)致沃福百瑞在和客戶的合作中缺乏話語權(quán)，甚至受制于人。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，已經(jīng)能夠看出沃福百瑞的地位，客戶集中度過高導(dǎo)致沃福百瑞的應(yīng)收賬款快速增加。根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)顯示，2017—2019年，沃福百瑞應(yīng)收賬款余額分別為 2258.91萬、5697.30萬和9818.38萬元，連續(xù)三年都呈現(xiàn)大幅增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。同期內(nèi)，美國(guó)YoungLiving、美國(guó)ABB&德國(guó)ABI應(yīng)收賬款余額合計(jì)分別為1213.11萬、4783.14萬和9105.65萬元，占同期末應(yīng)收賬款余額的比例分別為53.70%、83.95%和 92.74%。應(yīng)收賬款余額的增速已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過沃福百瑞公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增速，同時(shí)還增加了壞賬的風(fēng)險(xiǎn)。

　　最大客戶遭集體訴訟

　　作為沃福百瑞的第一大客戶，美國(guó)YoungLiving貢獻(xiàn)了公司近半數(shù)的銷售額。2017—2019年，來自YoungLiving的銷售收入分別為5210.47萬、8917.15萬和1.14億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為43.15%、49.01%和43.24%。公開資料顯示，YoungLiving成立于1996年，總部位于美國(guó)鹽湖城，2019年美國(guó)YoungLiving的銷售收入達(dá)到19億美元，全球會(huì)員數(shù)量超過600萬，位列全球直銷公司十強(qiáng)。

　　但這個(gè)最大客戶也是從沃福百瑞建立之初就與其開始合作的客戶正在美國(guó)遭遇集體訴訟。去年，YoungLiving在美國(guó)先后遭遇兩起集體訴訟，被指控傳銷欺詐。公開信息顯示，起訴人O'Shaughnessy將美國(guó)YoungLiving公司稱為類似邪教般的組織?！皩?shí)際上，美國(guó)YoungLiving在經(jīng)營(yíng)非法金字塔銷售計(jì)劃，這一計(jì)劃的基石在于美國(guó)YoungLiving不斷招募新會(huì)員，而非售賣產(chǎn)品?！逼鹪V書內(nèi)容顯示，每個(gè)會(huì)員必須花費(fèi)數(shù)百美元購買美國(guó)YoungLiving的產(chǎn)品，才能保持活躍會(huì)員身份。O'Shaughnessy還在起訴書中稱，“會(huì)員通過美國(guó)YoungLiving賺錢的唯一方法，就是不斷招募新會(huì)員并建立‘下線’?！彼?，YoungLiving非法傳銷的特征非常明顯。針對(duì)該指控，美國(guó)YoungLiving予以否認(rèn)，并認(rèn)為原告完全沒有根據(jù)，但沃福百瑞在招股書中預(yù)計(jì)“(上述案子)很可能以原告和被告雙方商定的數(shù)額和解”。

　　有關(guān)最大客戶在美國(guó)被控傳銷欺詐一事，沃福百瑞在招股書中稱，上述兩起訴訟不涉及公司產(chǎn)品，公司與美國(guó)YoungLiving的業(yè)務(wù)不會(huì)受到不利影響。但問題是，無論是否與沃福百瑞的產(chǎn)品有關(guān)，遭遇訴訟的美國(guó)YoungLiving名譽(yù)上都會(huì)受到影響，一旦該公司發(fā)生任何問題，對(duì)于沃福百瑞而言，都會(huì)有很大程度的負(fù)面影響。

　　新金融記者就有關(guān)問題采訪沃福百瑞官方，截至發(fā)稿，未收到回復(fù)